두산에너빌리티는 미래성장성이 주가에 반영된 측면이 크다. 탄소중립의 목표가 변하지 않는다면, 예전 2차전지섹터처럼, 상승랠리를 보여줄 것 같다. 조정구간에 있고, 중장기이동평균선과 이격을 좁히고 있다. 마지막 불꽃(2025년 하반기, 체코원전, SMR수주...)을 보여줄지 지켜보자.
Executive Summary : 지금은 어렵지만, 전망은 밝다. 결국 미래를 끌어와 현재에 반영.
두산에너빌리티는 전통적인 중공업 제조업체에서 소형모듈원전(SMR), 수소, 해상풍력 등 무탄소 에너지원을 중심으로 하는 선도적인 에너지 솔루션 기업으로 전략적 재편을 추진하고 있습니다. 이러한 변화는 글로벌 에너지 전환 추세와 국가별 탄소중립 목표에 부합하는 움직임으로 평가됩니다.
회사는 체코 원전 프로젝트와 같은 대규모 계약을 포함하여 SMR 및 가스터빈 부문에서 중요한 신규 수주를 확보하며 향후 매출 증대에 대한 기대를 높이고 있습니다. 첨단 에너지 분야에서의 강력한 기술력은 두산에너빌리티의 핵심 경쟁력으로 작용합니다.
최근 재무 성과는 현금 흐름 및 재고와 관련된 단기적인 어려움을 보였으나, 고성장 및 고마진의 신규 사업에 대한 전략적 집중으로 인해 장기적인 전망은 긍정적입니다. 증권사들의 목표 주가 상향 조정은 SMR 및 수소 사업의 본격적인 성장에 대한 기대감을 반영하며 전반적으로 긍정적인 시장 분위기를 형성하고 있습니다.
두산에너빌리티의 사업 재편은 단순한 시장 변화에 대한 적응을 넘어, 진화하는 에너지 환경에서 고성장 및 고마진 부문을 목표로 미래 가치를 선제적으로 창출하려는 의지를 보여줍니다. 이는 전통적인 EPC(설계·조달·시공) 산업의 주기적인 특성에서 벗어나 기업 가치를 근본적으로 재평가할 수 있는 잠재력을 지니고 있습니다.
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한전KPS(051600)을 분석하면서 원자력에너지섹터의 흐름을 예측해보자. 한국증시의 상승섹터가 상법개정, 대형반도체섹터등으로 바뀌면서, 원전섹터주의 조정이 나오고 바닥을 다지는 모양새인
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1. 회사 개요
1.1. 기업 소개 및 주요 사업 분야
두산에너빌리티는 발전 설비 등 산업 설비 구축을 주력으로 합니다. 핵심 활동은 산업의 기초 소재인 주단조품부터 원자력, 화력 등의 발전 설비, 해수 담수화 플랜트, 환경 설비, 운반 설비 등을 제작하여 국내외 플랜트 시장에 공급하는 것입니다.
특히, 두산에너빌리티는 2022년 사명 변경을 기점으로 중공업 제조업체에서 에너지 기술기업으로의 전략적 재편을 단행했습니다. 과거 석탄 및 원자력 발전소 기자재 수주 및 설치 중심의 사업 구조에서 벗어나, 수소터빈, 풍력발전, SMR(소형모듈원전) 등 미래 에너지 솔루션 중심으로 사업 포트폴리오를 재편하고 있습니다. 이러한 변화는 단순한 명칭 변경이 아닌 구조적인 전환으로, 탄소중립 시대와 외부 수요에 발맞춰 진행되고 있습니다.
현재 두산에너빌리티의 주요 사업 부문은 다음과 같습니다 :
- 에너지 솔루션 신사업: 해상풍력, 가스터빈, 소형모듈원전(SMR), 수소에너지, ESS(에너지 저장 시스템) 등을 포함합니다.
- 플랜트 기자재/서비스 사업: 원자력 발전용, 화력 발전용, 복합화력 발전용, 수력/양수 발전용 기자재 및 서비스를 제공합니다.
- 플랜트 EPC/건설 사업: 플랜트 EPC, 해수담수화 EPC, 건설 사업을 수행합니다.
- 소재/제작 사업: 3D 프린팅 제조, 주조 및 단조, 리튬 회수 등을 담당합니다.
이러한 사업 다각화는 회사가 전통적인 강점을 유지하면서도 고성장 및 미래 지향적인 분야로 확장하려는 노력을 보여줍니다. 이는 궁극적으로 회사의 장기적인 매출 안정성과 전통적인 중공업 산업의 경기 변동성에 대한 회복력을 강화하는 데 기여할 것으로 예상됩니다. 다양한 신흥 에너지 시장에서 성장을 포착하여 특정 부문에 대한 의존도를 줄이는 전략적 움직임으로 해석됩니다.
1.2. 핵심 제품 및 기술력
두산에너빌리티는 대형 원전, SMR, 수소, 해상풍력을 포함한 무탄소 에너지 전반에 걸쳐 핵심 기술을 보유하고 있습니다. 회사는 전체 가치 사슬에 걸쳐 디지털 전환을 추진하며, 자체 개발한 디지털 솔루션을 통해 발전소의 환경오염 물질 배출을 줄이고 사업 경쟁력을 높이고 있습니다.
주요 디지털 솔루션 및 기술력은 다음과 같습니다 :
- 예측 진단 (PreVision): 자체 개발한 머신러닝 소프트웨어 기술에 발전 기자재 설계 기술 역량을 더한 두산에너빌리티만의 차별화된 솔루션으로, 발전소 고장을 예측하고 진단합니다.
- 플랜트 최적화: 화력발전소 운영 최적화를 위한 보일러 패키지, 해수담수화 설비 운영 최적화를 위한 Water 패키지, 풍력 발전 운영 최적화를 위한 풍력 패키지, 그리고 가스터빈 운영 최적화를 위한 가스터빈 패키지 등으로 구성됩니다.
- 데이터 분석 솔루션 (AI 비파괴 검사 솔루션): 기존 비파괴 검사에 디지털 방식을 접목하여 개발된 솔루션으로, AI를 활용하여 RT 이미지를 분석하고 불량 제품을 선별합니다.
- 디지털 트윈: 현실 세계의 기계를 가상화한 후, IoT 및 AI 기술을 활용하여 기기 성능을 모니터링하고 이상 기기를 감지 및 진단하는 솔루션입니다.
기술 혁신은 두산에너빌리티의 경쟁 우위를 강화하는 중요한 요소입니다. 발전 산업과 같이 복잡하고 자본 집약적인 분야에서 독자적이고 첨단적인 기술(특히 디지털 및 AI 기반 기술)은 핵심적인 경쟁 해자가 될 수 있습니다. 이러한 혁신은 고객에게 더 높은 효율성, 향상된 신뢰성, 그리고 잠재적으로 낮은 운영 비용을 제공함으로써 두산에너빌리티가 고부가가치의 미래 프로젝트를 수주하고 시장 리더십을 유지하는 데 결정적인 역할을 할 것입니다.
2. 주가 및 시장 현황
2.1. 현재 주가 및 시장 지표
2025년 8월 3일/4일 기준 두산에너빌리티의 현재 주가와 시장 지표는 다음과 같습니다.
표: 현재 주가 데이터 (2025년 8월 3일/4일 기준)
| 지표 (Metric) | 값 (Value) |
| 현재가 (Current Price) | 64,300 원 |
| 변동량 (Change) | ▲ 2,900 원 |
| 변동률 (Change Rate) | 4.72% |
| 거래량 (Volume) | 7,644,885 주 |
| 거래대금 (Trading Value) | 4,865 억원 |
| 시가총액 (Market Cap) | 41조 1,881억 원 |
| 기업순위 (Rank by Market Cap) | 9위 (KOSPI) |
| 52주 최고가 (52-week High) | 72,200 원 |
| 52주 최저가 (52-week Low) | 15,150 원 |
| 외국인 지분율 (Foreign Ownership) | 23.23% |
| PER | 369.8 배 |
| PBR | 5.5 배 |
현재 주가는 52주 최저가 대비 상당히 높은 수준을 기록하며 강한 상승 추세를 보여주고 있습니다. 주가수익비율(PER)이 369.8배, 주가순자산비율(PBR)이 5.5배로 매우 높은 수준을 나타내고 있습니다. 일반적으로 이러한 높은 밸류에이션 지표는 현재 이익 대비 과대평가되었거나, 향후 강력한 성장이 기대되는 경우에 나타납니다. 최근 분기 실적에서 영업이익과 순이익이 전년 동기 대비 감소했음에도 불구하고 주가가 상승세를 유지하고 있다는 점은 주목할 만합니다.
이는 투자자들이 회사의 현재 또는 최근의 수익성만을 기준으로 가치를 평가하는 것이 아님을 시사합니다. 높은 PER과 PBR, 그리고 혼조된 최근 실적에도 불구하고 강력한 주가 상승 추세는 시장이 SMR, 수소, 해상풍력 등 신규 사업 부문의 미래 성장 잠재력을 크게 반영하고 있음을 나타냅니다. 이는 투자자들이 회사의 전략적 전환과 신흥 에너지 부문에서 상당한 시장 점유율을 확보할 수 있는 능력에 강한 믿음을 가지고 있음을 보여주며, 전통적인 중공업 성과보다는 미래 성장 동력에 더 큰 가치를 부여하고 있습니다.
2.2. 주가 추이 및 주요 변동 요인
두산에너빌리티의 주가는 정부의 원전 정책에 대한 긍정적인 발언과 해상풍력발전기의 국제 인증 획득 소식에 힘입어 강한 상승 추세를 보였습니다. 시장에서는 AI 산업의 성장이 원자력 에너지의 필요성을 부각시키고 있어 두산에너빌리티의 실적 개선을 기대하고 있습니다. 외국인과 기관 투자자들의 순매수세가 시장 활성화에 기여하며 주가 상승을 견인했습니다.
최근의 급격한 주가 상승은 글로벌 원자력 시장 확대와 해외 수주 모멘텀에 기인합니다. 특히 약 26조 원 규모로 알려진 체코 원전 본계약 체결 소식은 두산에너빌리티의 유럽 에너지 시장 내 위상을 단숨에 높이는 전환점으로 평가되며, 주가 상승의 핵심 배경으로 작용했습니다. 이러한 대규모 계약 체결 소식에 외국인과 개인 투자자들이 적극적으로 매수에 나서면서 주가 상승을 뒷받침했습니다. 또한, 체코 자회사인 두산 스코다 파워(Doosan Skoda Power)의 프라하 증시 성공적인 상장은 기업 전반에 대한 신뢰도를 높이고 기관 투자자들의 관심을 환기시켜 두산에너빌리티로의 자금 유입에도 긍정적인 영향을 미쳤습니다.
이러한 주가 흐름은 회사의 전략적 방향이 주요 글로벌 에너지 전환 정책과 성공적으로 연결되고 있음을 보여줍니다. 대규모 해외 프로젝트의 성공적인 추진은 투자자들의 신뢰를 높이고 자본 유입을 촉진하는 직접적인 요인으로 작용하고 있습니다. 이는 두산에너빌리티가 전통적인 경기 순환 산업 기업에서 성장 지향적인 미래 에너지 솔루션 제공업체로 시장에서 재평가되고 있음을 의미합니다. 이러한 재평가는 프로젝트의 지속적인 성공적인 실행과 우호적인 정책 환경에 달려 있지만, 현재 추세는 이러한 변화에 대한 시장의 강한 믿음을 나타냅니다. 다만, 일부 분석가들은 단기적인 조정 가능성을 경고하며, 실제 수주 실적 이행 여부와 글로벌 시장에서의 경쟁력 유지가 관건이라고 지적합니다.
3. 재무 성과 분석
3.1. 연간 실적 추이
두산에너빌리티의 연간 재무 성과는 산업의 역동적인 특성과 지속적인 사업 전환을 반영하여 변동성을 보였습니다.
표: 연간 재무 실적 (연결 기준, 억원)
| 기간 (Period) | 매출액 (Revenue) | 영업이익 (Operating Profit) | 당기순이익 (Net Income) | 출처 (Source) |
| 2020.12.31 | 15,243.8 | 409.2 | -622.6 | |
| 2021.12.31 | 10,990.9 | 869.4 | 645.8 | |
| 2022.12.31 | 15,421.1 | 1,106.1 | -453.1 | |
| 2023.12.31 | 17,589.9 | 1,467.3 | 517.5 | |
| 2024.12.31 | 16,233.1 | 1,017.6 | 394.7 |
2024년 연결 기준 매출액은 16조 2,331억 원, 영업이익은 1조 176억 원, 당기순이익은 3,947억 원을 기록했습니다. 이는 2023년 대비 영업이익이 30.65%, 당기순이익이 26.35% 감소한 수치입니다. 2024년 수익 감소의 주된 원인은 두산에너빌리티 자체 및 자회사들의 매출과 영업이익 감소로 지목되었습니다.
이러한 단기적인 수익성 하락은 장기적인 전략적 투자의 과정에서 나타나는 현상으로 해석될 수 있습니다. 2024년 수익 감소는 저마진 EPC 프로젝트의 종료 또는 신규 성장 분야에 대한 선제적인 투자 증가의 결과일 수 있으며, 근본적인 사업 악화로 보기는 어렵습니다. 회사는 2025년부터 2027년까지 SMR, 대형 원전, 가스터빈 등 미래 성장 동력에 약 1조 3천억 원을 투자할 계획입니다. 이러한 투자는 현재 수익에 영향을 미치지만, 미래 매출과 이익 창출의 기반을 다지는 중요한 과정입니다. 따라서 투자자들은 이를 장기적인 가치 창출을 위한 전략적 트레이드오프로 이해해야 합니다.
3.2. 분기별 실적 분석
두산에너빌리티의 분기별 실적은 사업의 계절성과 대형 프로젝트의 진행 시점에 따라 변동성을 보입니다.
표: 최근 분기별 실적 (연결 기준, 억원)
| 기간 (Period) | 매출액 (Revenue) | 영업이익 (Operating Profit) | 당기순이익 (Net Income) | 출처 (Source) |
| 2025 Q1 | 3,748.6 | 220.6 (컨센서스) | N/A | |
| 2025 Q2 | 4,569.0 | 271.1 | 197.8 |
2025년 2분기 잠정 실적(연결 기준)은 매출액 4조 5,690억 원, 영업이익 2,711억 원, 순이익 1,978억 원을 기록했습니다. 이는 전년 동기 대비 매출액은 10.1% 증가했으나, 영업이익은 12.5%, 순이익은 10.4% 감소한 수치입니다. 그러나 전분기(2025년 1분기) 대비로는 매출액이 21.9%, 영업이익이 90.3% 증가했으며, 순이익은 흑자 전환했습니다. 2분기 영업이익은 시장 컨센서스에 소폭 미달했으나, 순이익은 200억 원 이상 상회했습니다.
2분기 실적 개선은 에너빌리티 부문과 두산퓨얼셀 부문의 매출 증가에 기인하며, 두산밥캣 부문의 매출 감소에도 불구하고 전체적으로 개선세를 보였습니다. 2025년 1분기 실적(연결 영업이익 2,206억 원)은 전년 동기 대비 38.4% 감소하며 컨센서스를 하회했는데 , 이는 1분기에 국내 화력 및 원자력 계획예방정비 공사 준공 물량의 비중이 낮았기 때문으로 분석됩니다 (연간 물량의 5.2%에 불과). 회사는 계절적 요인으로 인해 분기가 지날수록 매출액과 영업이익이 개선될 것으로 예상하고 있습니다.
분기별 실적은 대형 프로젝트의 건설 및 유지보수 사업 특성상 상당한 계절적 변동성과 프로젝트 완료 시점의 영향을 받습니다. 따라서 투자자들은 단일 분기 실적 변동에 과도하게 반응하기보다는 연간 목표 달성 여부와 신규 수주 및 수주잔고의 질적 변화를 주시해야 합니다. SMR 및 가스터빈과 같은 고마진 신규 사업으로의 사업 믹스 변화는 분기별 실적이 불균등하더라도 연간 전체 수익성을 개선하는 데 기여할 것으로 기대됩니다.
3.3. 재무 건전성 및 현금 흐름
두산에너빌리티의 재무 건전성은 수익을 기록하고 있음에도 불구하고 현금 흐름에 "빨간불"이 켜진 상태로 평가됩니다. 지난해 3분기 영업이익은 전년 동기 대비 33.14% 감소했으며, 영업활동 현금 흐름은 1조 4,123.5억 원에서 9,480.3억 원 적자로 급격히 악화되었습니다.
이러한 현금 흐름 악화의 주된 원인은 재고 자산 증가로 지목됩니다. 특히 자회사 두산밥캣의 재고 부담이 큰 영향을 미쳤는데, 미국 시장에서 주요 고객사들의 보수적인 구매 기조로 인해 제품 판매가 둔화되면서 재고가 증가하고 현금 유입이 지연되었습니다. 판매되지 못한 재고는 보관 비용 증가와 가치 하락으로 이어져 두산에너빌리티에 부담을 주고 있습니다.
순부채 비율은 25.66%에서 35.75%로 급등했으며, 유동 비율 역시 110%를 넘지 못하는 상황입니다. 이는 부채 부담 증가와 유동성 경색을 나타내며 "악순환"에 대한 우려를 낳고 있습니다. 회사는 차입을 통해 유동성을 확보하고 있으나, 이는 다시 부채 부담을 가중시키는 요인이 됩니다.
이러한 어려움에도 불구하고 두산에너빌리티는 원자력, SMR, 가스터빈 등 차세대 에너지 사업 확대를 통해 10조 원 규모의 수주 목표를 추진하고 있습니다. 그러나 이를 위한 생산 설비 투자 부담 또한 상당합니다.
회사의 재무 부서는 관련 부서와의 긴밀한 협조 하에 재무 리스크 관리 정책을 수립하여 식별, 평가, 헤징 및 정기적인 모니터링을 통해 재무 리스크의 영향을 최소화하는 데 주력하고 있습니다. 또한 기후변화 리스크와 기회를 분석하여 사업 전략 및 재무적 측면에 통합하고 있습니다.
두산에너빌리티는 일부 사업 부문의 운영 문제와 전략적 성장을 위한 높은 자본 지출이 동시에 발생하면서 재무적 어려움을 겪고 있습니다. 이는 성장 과정에서 흔히 나타나는 재무적 압박 상황으로, 장기적인 가치 창출에는 긍정적이지만, 단기적으로는 유동성, 운전자본, 부채 관리에 신중한 접근이 필요합니다. 대규모 장기 프로젝트의 특성상 수주가 건강한 현금 흐름으로 전환되는 과정에 대한 면밀한 모니터링이 중요합니다. 운전자본 관리(예: 재고) 및 프로젝트 파이낸싱에 실패할 경우 유동성 문제가 지속되거나 재무 비용이 증가하여 주주 가치를 희석시키거나 전략 실행을 늦출 수 있습니다. 시장의 현재 긍정적인 분위기는 회사가 새로운 프로젝트 파이낸싱이나 자산 매각(예: 두산 스코다 파워 상장) 을 통해 이러한 재무적 어려움을 성공적으로 헤쳐나갈 것이라는 믿음을 반영하고 있습니다. 그러나 투자자들은 현금 흐름, 재고 수준, 부채 지표에 대한 지속적인 모니터링이 필수적입니다.
4. 사업 부문별 심층 분석
4.1. 소형모듈원전(SMR) 사업
현황 및 목표: 두산에너빌리티의 SMR 사업은 2030년까지 매출이 3조 원을 넘어설 것으로 예상되는 등 상당한 성장이 기대됩니다. 회사는 향후 5년간 62기의 SMR 모듈 수주를 목표로 하고 있습니다. 이를 위해 미국 뉴스케일 파워(NuScale Power)에 지분 투자를 단행하여 SMR 제작 기술을 확보했으며 , 뉴스케일 및 엑스에너지(X-Energy)의 원자로 부품 제조에 참여하고 있으며 다른 SMR 개발사들과도 협력을 준비 중입니다.
제조 역량: 두산에너빌리티는 창원 공장에 소재부터 최종 시험까지 일괄 생산이 가능한 통합 공장을 보유하고 있어 생산 시간을 단축할 수 있습니다. 또한 레이저 클래딩 및 전자빔 용접과 같은 첨단 제조 기술을 개발하여 SMR 생산 기간을 17개월에서 3개월로 단축할 계획입니다.
시장 전망: SMR 시장은 미국 정부의 인허가 기간 단축 정책과 2030년 상업 가동 목표에 힘입어 가속화될 것으로 예상됩니다. AI 산업의 성장에 따른 전력 수요 급증으로 마이크로소프트, 아마존, 구글 등 빅테크 기업들도 SMR 분야에 대한 투자를 확대하고 있습니다. 글로벌 SMR 시장은 경쟁이 치열하며, 현재 러시아와 중국이 앞서고 있지만 북미와 유럽이 빠르게 추격하고 있습니다.
경쟁사: SMR 제조 경쟁사로는 캐나다의 BWXT, 일본의 미쓰비시, 프랑스의 프라마톰, 웨스팅하우스 이탈리아 등이 있습니다. 주요 SMR 설계 회사로는 NuScale(PWR), Rolls-Royce(PWR), GEH(BWR), X-Energy(HTGR), TerraPower(SFR) 등이 있습니다.
두산에너빌리티는 SMR 설계 회사에 대한 투자와 함께 생산 시간을 획기적으로 단축할 수 있는 첨단 제조 기술 개발에 집중함으로써 SMR 모듈의 실제 제작 분야에서 "선점 효과"를 노리고 있습니다. 시장이 성숙해짐에 따라 SMR 개발사들은 입증된 효율적이고 신속한 생산 능력을 갖춘 제조업체로 집중될 가능성이 높습니다. 이러한 전략은 두산에너빌리티가 SMR 설계 자체를 모두 소유하지 않더라도 글로벌 SMR 제조 시장에서 상당한 점유율을 확보할 수 있게 할 것입니다. 통합 생산 시스템과 속도는 잠재적인 제조 경쟁자들에게 중요한 진입 장벽으로 작용하여, 빠르게 확장되는 SMR 부문에서 선호되는 공급업체로서의 입지를 굳힐 수 있습니다.
4.2. 수소 사업
밸류체인 참여 현황: 두산에너빌리티는 수소 생산, 저장 및 운송, 활용에 이르는 수소 밸류체인 전반에 걸쳐 참여하고 있습니다.
- 수소 생산:
- 블루수소: 국내 최초의 수소액화 플랜트(창원) 건설 계약을 체결했으며, 2023년부터 하루 5톤의 액화수소 생산을 목표로 CCUS(이산화탄소 포집-활용-저장) 기술을 적용하여 청정 블루수소를 생산하는 방안을 검토 중입니다.
- 그린수소: 동해 태양광 연계 그린수소 및 제주 풍력 연계 그린수소 실증 과제에 참여하여 그린수소 생산 기술 및 트랙 레코드를 선제적으로 확보할 계획입니다.
- 원자력 수소: 한국수력원자력(KHNP)과 협력하여 원자력 에너지를 활용한 수소 생산을 추진하고 있으며, 40년간의 원전 기자재 공급 경험을 바탕으로 이 분야에 역량을 집중하고 있습니다. 이 방식은 경제성과 친환경성을 동시에 갖추며 재생에너지의 간헐성을 보완할 수 있습니다.
- 수소 활용: 수소터빈 개발을 추진하고 있습니다.
수소터빈 개발 계획: 두산에너빌리티는 2028년까지 100% 수소만을 연료로 사용하는 수소전소 터빈을 개발할 계획입니다. 90MW급 중형 모델과 400MW급 대형 모델을 개발하여 글로벌 선도 기업으로 자리매김하는 것을 목표로 합니다. 회사는 수소터빈 연소기 핵심 기술이 글로벌 경쟁사들과 비교해도 손색없는 수준이라고 평가하고 있습니다.
시장 전망: 글로벌 수소 시장은 2023년 2,427억 달러에서 2030년 4,106억 달러로 연평균 7.8% 성장할 것으로 전망됩니다. 글로벌 수소터빈 시장은 2030년까지 40조 원 규모에 달할 것으로 예상됩니다.
경쟁사 (수소터빈): 주요 글로벌 경쟁사로는 미국의 GE Vernova, 독일의 Siemens Energy, 일본의 Mitsubishi Hitachi Power Systems 등이 있습니다. 이들 기업들은 2027년까지 100% 수소 터빈 개발 완료를 목표로 하고 있습니다. 두산에너빌리티는 국내 시장에서 운송 비용 절감 및 즉각적인 고객 대응 측면에서 해외 경쟁사 대비 유리한 위치를 점하고 있습니다.
두산에너빌리티는 수소 생산(블루, 그린, 원자력), 저장 및 운송, 활용(터빈)에 이르는 수소 밸류체인 전반에 걸쳐 참여하며 통합적인 수소 솔루션 역량을 구축하고 있습니다. 이러한 포괄적인 접근 방식은 다양한 생산 방식(안정성을 위한 원자력 수소 포함)부터 첨단 활용(수소터빈)까지 전체 가치 사슬을 아우르며, 성장하는 수소 경제에서 총체적인 솔루션 제공업체로 자리매김할 수 있게 합니다. 이는 단일 부문에 집중하는 것보다 더 견고한 사업 모델을 구축하는 것입니다. 통합 솔루션을 제공함으로써 두산에너빌리티는 고객과의 관계를 강화하고 전체 수소 시장에서 더 큰 점유율을 확보할 수 있습니다. 이는 가치 사슬 내 단일 지점의 위험을 완화하고 수소 관련 사업 간 시너지를 극대화하여, 장기적으로 국내 시장 지배력과 글로벌 경쟁 우위를 확보할 수 있는 잠재력을 지닙니다.
4.3. 해상풍력 사업
실적 및 기술력: 두산에너빌리티는 2005년부터 해상풍력 사업을 시작하여 국내에서 가장 많은 실적을 보유하고 있습니다. 주요 공급 실적으로는 2017년 제주 탐라(30 MW), 2019년 전북 서남해(60 MW), 그리고 2025년 제주 한림(100 MW) 프로젝트가 있습니다.
기술력 측면에서 회사는 3MW, 5.5MW, 8MW, 10MW에 이르는 한국형 해상풍력발전기 라인업을 보유하고 있습니다. 특히 국내 최대 용량인 10MW 모델은 2025년 7월 중 국제인증을 취득할 예정이며, 평균 풍속 6.5m/s의 저풍속 환경에서도 30% 이상의 이용률을 달성하도록 설계되었습니다. 또한, 창원 본사 내에 해상풍력발전기 생산 시설을 갖추고 있으며, 부품 국산화율을 사업 초기 약 30%에서 현재 70% 이상으로 끌어올려 국내 해상풍력 생태계 조성에 기여하고 있습니다.
국내외 시장 전망: 국내 풍력 발전 설비 용량은 2.3 GW에서 2038년까지 40.7 GW로 빠르게 성장할 것으로 전망됩니다. 두산에너빌리티는 국내 해상풍력 시장이 본격적으로 확장되는 시기에 국내 협력사들과 '국내 해상풍력 공급망 활성화를 위한 상생협약'을 체결했습니다. 이 협약은 국내 해상풍력 산업 발전, 기술 개발을 통한 제품 경쟁력 강화, 그리고 상생 기반의 안정적인 공급망 조성을 목표로 합니다. 회사는 상호 신뢰와 협력을 바탕으로 국내는 물론 해외까지 시장을 넓혀 나가기를 기대하고 있습니다.
경쟁사: 해상풍력 부문의 경쟁사로는 Siemens Gamesa와 같은 글로벌 기업들이 있으며 , Equinor 또한 한국 내 해상풍력 프로젝트에 참여하고 있습니다.
두산에너빌리티는 국내 해상풍력 시장에서 가장 많은 실적을 보유하고 부품 국산화율을 높이는 등 강력한 기반을 구축했습니다. 이러한 국내 시장에서의 리더십을 바탕으로, 회사는 국내 시장을 넘어 글로벌 시장으로 확장하려는 전략을 추진하고 있습니다. 부품 국산화 및 견고한 국내 공급망 구축은 국내 시장에서의 입지를 강화할 뿐만 아니라, 국제 시장 진출 시에도 재현 가능한 모델과 비용 효율성을 제공할 수 있습니다. 이는 해외 공급업체에 대한 의존도를 줄이고 경쟁력을 높이는 중요한 요소입니다. 따라서 이러한 전략은 두산에너빌리티가 국내 시장을 넘어 글로벌 해상풍력 시장에서 중요한 플레이어가 될 수 있도록 포지셔닝합니다. 입증된 실적과 현지화된 공급망은 전 세계적으로 재생에너지 수요가 급증함에 따라 국제 프로젝트 수주에 강력한 강점으로 작용할 것입니다. 국내에서의 성공은 글로벌 시장 진출의 발판이 될 수 있습니다.
4.4. 기타 발전 사업
가스터빈: 두산에너빌리티는 GE, 지멘스, MHI와 함께 대형 H-클래스 가스터빈을 공급하는 전 세계 4개 기업 중 하나입니다. 경쟁사들의 생산 능력은 2029년까지 포화 상태가 될 것으로 예상되어 두산에너빌리티의 수주 기회가 확대될 것으로 보입니다. 국내 LNG 가스터빈 시장은 전통적으로 해외 기업들이 지배해왔으나(GE Vernova, Siemens Energy, MHI) , 두산에너빌리티는 LNG 가스터빈 제조 국산화에 성공했습니다.
탄소중립 요구에 따라 수소 터빈으로의 전환이 가속화되면서 새로운 경쟁 구도가 형성되고 있으며, 두산에너빌리티는 이러한 변화 속에서 기존의 "2강 1중" 체제에 균열을 일으킬 수 있다고 판단하고 있습니다. 회사는 국내 시장에서 운송 비용 절감 및 애프터서비스/부품 공급의 신속성 측면에서 해외 경쟁사 대비 "홈그라운드" 이점을 가지고 있습니다.
기존 발전 사업 (화력, 수력, 원전 정비): 두산에너빌리티의 기존 사업은 화력, 수력, 원자력 발전소의 주요 설비 제조 및 판매를 포함합니다. 특히 국내 원자력 발전 시장에서 독점적인 지위를 확보하고 있습니다.
두산에너빌리티는 대형 H-클래스 가스터빈 공급사로서 경쟁사들의 생산 능력 포화 상태를 활용하여 시장 점유율을 확대할 수 있는 유리한 위치에 있습니다. 동시에 시장이 수소 혼소/전소 터빈으로 전환됨에 따라, 국내 시장에서의 지배력과 국산화 역량을 활용하여 수소 대응 터빈 분야에서 중요한 경험과 실적을 쌓을 수 있습니다. 이러한 "홈그라운드" 이점은 기술을 정교화하고 비용 효율적인 공급망을 구축하는 데 도움이 되며, 이는 수소 경제가 성숙함에 따라 글로벌 시장에서도 경쟁력을 갖추는 기반이 될 것입니다. 이 전략은 기존 글로벌 강자들을 상대로 경쟁 우위를 확보하고, 진화하는 에너지 환경에 맞는 경쟁력 있는 솔루션을 제공함으로써 시장을 변화시킬 수 있는 잠재력을 지닙니다.
5. 성장 동력 및 기회 요인
5.1. 신규 수주 계약 및 파이프라인
두산에너빌리티는 최근 다양한 대규모 신규 수주 계약을 체결하며 강력한 성장 동력을 확보하고 있습니다.
최근 주요 계약 (2025년):
- 영동 양수발전소: 한국수력원자력(KHNP)과 주기기 공급 계약을 체결했습니다 (2025년 6월 20일).
- 베트남 가스복합발전소: 약 9천억 원 규모의 수주를 확보했습니다 (2025년 6월 9일).
- 사우디 가스복합발전소: 3,400억 원 규모의 주기기 수주 계약을 체결했습니다 (2025년 5월 27일).
- 중동 가스 발전 프로젝트: 2025년 초 계약된 3.4조 원 규모의 프로젝트 4건이 매출에 반영되기 시작했습니다.
주요 파이프라인 프로젝트:
- 체코 원전 프로젝트: 2025년 하반기 본계약 체결이 예상됩니다. 두산에너빌리티의 예상 지분은 약 3.8조 원으로, 주기기, 터빈, 건설까지 포함하며 유럽 에너지 시장 진출의 교두보로 평가됩니다.
- SMR 모듈: 2025년 하반기부터 본격적인 수주가 예상됩니다.
- 국내 원전: 2028년까지 2기의 신규 원전 건설이 예정되어 있습니다.
- 폴란드 및 UAE 원전: 양해각서(LOI)가 체결되어 향후 수주 가능성이 있습니다.
전반적인 수주 성과: 2025년 상반기 신규 수주는 3.8조 원(전년 동기 대비 98% 증가)을 기록했으며, 이는 연간 목표치인 10.7조 원의 35%를 달성한 수치입니다.
최근 수주 계약은 SMR, 원자력 발전, 가스터빈 등 고부가가치 전략적 분야에 집중되어 있습니다. 회사의 전략적 전환은 고수익 성장 사업의 비중을 높이는 것을 목표로 합니다. 전체 매출 성장이 불규칙할 수 있지만 , 신규 수주의 "믹스"가 개선되고 있다는 점은 중요합니다. 이러한 "수주잔고 믹스"의 개선은 향후 수익성 향상의 중요한 지표입니다. 저마진 EPC 프로젝트가 마무리되고 , 고마진 SMR, 원자력, 가스터빈 프로젝트가 본격화됨에 따라 회사의 전반적인 수익성은 크게 증가할 것으로 예상됩니다. 이는 회사의 수익 품질에 근본적인 변화가 있음을 의미합니다. 시장은 이러한 신규 고마진 프로젝트에서 발생하는 매출이 향후 몇 년간 영업이익과 순이익의 지속적인 증가로 이어질 것으로 예상하며, 이는 과거 실적보다는 미래 수익 잠재력에 기반한 현재의 높은 밸류에이션을 정당화하는 요인으로 작용합니다.
5.2. 정책적 지원 및 에너지 전환 트렌드
두산에너빌리티는 글로벌 및 국내 에너지 정책 변화의 직접적인 수혜를 받고 있습니다.
글로벌 에너지 전환: G7, G20, COP28 등 주요 국제 회의에서는 2030년까지 재생에너지 발전 용량을 3배 늘리고, 2050년까지 원자력 발전량을 3배 확대하는 데 합의했습니다. 이는 무탄소 에너지원 확대에 대한 전 세계적인 의지를 보여줍니다.
탄소중립 및 에너지 안보: 두산에너빌리티의 사업 포트폴리오를 가스터빈, 차세대 원전(SMR), 신재생에너지, 수소로 확장하는 전략은 글로벌 탄소중립 및 에너지 안보 목표와 완벽하게 일치합니다.
원자력 정책 지원: 미국은 2050년까지 원자력 발전 용량을 400 GW로 확대하고, 2030년까지 10기의 대형 원전을 착공하는 것을 목표로 하고 있습니다. 독일과 유럽연합(EU) 또한 원자력에 대한 입장을 전환하며 정책 기조를 바꾸고 있습니다.
국내 정책: 한국의 2023년 탄소중립 녹색성장 기본계획은 청정에너지 확대를 목표로 하며, 수소 발전 시장 개설을 포함하고 있습니다.
ESG 경영: 두산에너빌리티는 ESG(환경, 사회, 지배구조) 경영에 적극적으로 집중하고 있으며, 2023년 수주 실적의 83%가 친환경 사업에서 발생했습니다. 2028년까지 친환경 사업 비중을 88% 이상으로 확대할 계획입니다.
두산에너빌리티의 전략적 방향은 주요 글로벌 및 국내 에너지 정책과 완벽하게 일치합니다. 이러한 정책과의 정렬은 두산에너빌리티가 대규모 정부 및 산업의 에너지 전환 투자에 대한 직접적인 수혜자가 됨을 의미합니다. 정책적 지원은 우호적인 규제, 자금 지원, 안정적인 수요 환경으로 이어져 신규 사업의 위험을 크게 줄여줍니다. 이는 두산에너빌리티를 에너지 전환의 단순한 참여자가 아닌 핵심적인 조력자로 포지셔닝합니다. 다양한 청정에너지 기술(SMR, 수소, 풍력 등)에 걸쳐 포괄적인 솔루션을 제공할 수 있는 능력은 탄소중립 목표를 달성하려는 정부 및 전력 회사에게 선호되는 파트너가 되게 하며, 장기적으로 제품 및 서비스에 대한 안정적인 수요를 보장하고 시장 리더십을 강화합니다.
5.3. 기술 혁신 및 시장 확장
두산에너빌리티는 핵심 기술을 지속적으로 개발하고 상용화를 가속화하고 있습니다. 회사의 디지털 솔루션(PreVision, 플랜트 최적화, AI 비파괴 검사, 디지털 트윈)은 발전소의 효율성과 환경 성능을 향상시키고 있습니다.
또한, 회사는 신규 프로젝트 수주 및 전략적 파트너십을 통해 해외 시장 확장을 적극적으로 추진하고 있습니다. 예를 들어, 10MW급 해상풍력 터빈의 국제 인증 획득은 기술력을 입증하고 해외 시장 진출의 발판을 마련했습니다.
글로벌 시장은 치열한 경쟁과 복잡한 프로젝트로 특징지어지며, 이러한 환경에서 우수한 기술력과 디지털 역량은 핵심적인 차별화 요소입니다. 두산에너빌리티의 혁신은 더 효율적이고 신뢰할 수 있으며 비용 효율적인 솔루션을 제공할 수 있게 하여, 대규모 해외 계약을 수주하고 국내외 시장 점유율을 확대하는 데 결정적인 역할을 합니다.
6. 리스크 요인 분석
6.1. 재무적 리스크
두산에너빌리티는 수익을 기록하고 있음에도 불구하고 현금 흐름에 어려움을 겪고 있습니다. 지난 분기 영업활동 현금 흐름이 적자로 전환되었는데, 이는 주로 자회사 두산밥캣의 재고 증가에 기인합니다. 미국 시장에서 주요 고객사들의 보수적인 구매 기조로 인해 재고가 늘어나면서 보관 비용 증가 및 가치 하락 우려가 발생하고 있습니다.
순부채 비율이 증가하고 유동 비율이 타이트한 수준을 유지하며 부채 부담이 가중되고 유동성 문제가 지속될 가능성이 있습니다. 회사는 차입을 통해 유동성을 확보하고 있으나, 이는 다시 부채 부담을 심화시킬 수 있습니다. 또한, 원자력, SMR, 가스터빈 등 차세대 에너지 사업 확대를 위한 대규모 생산 설비 투자 부담도 재무적 압박 요인으로 작용합니다.
회사는 자본 집약적인 신규 에너지 부문에서 공격적인 성장을 추구하고 있으며, 이는 영업 현금 흐름 악화 및 부채 부담 증가와 동시에 발생하고 있습니다. 이는 성장이 회사의 충분한 영업 현금 흐름 창출 능력을 초과하여 부채 또는 지분 파이낸싱에 대한 의존도를 높일 수 있는 "성장으로 인한 재무적 압박" 상황입니다. 신규 수주는 긍정적이지만, 장기 프로젝트에서 이들이 건강한 현금 흐름으로 전환되는 과정을 면밀히 모니터링해야 합니다. 운전자본(예: 재고) 및 프로젝트 파이낸싱 관리에 실패할 경우 유동성 문제가 지속되고 재무 비용이 증가하여 주주 가치를 희석시키거나 전략 실행을 늦출 수 있습니다.
6.2. 정책 및 규제 리스크
에너지 정책은 정부의 변화에 따라 달라질 수 있으며, 이는 두산에너빌리티와 같은 인프라 기업에게 기회와 동시에 리스크로 작용합니다. 회사의 전략은 원자력 및 재생에너지에 크게 의존하고 있으며, 이들 부문은 정책 의존도가 매우 높습니다.
유럽연합의 탄소국경조정제도(CBAM)와 미국의 청정경쟁법(CCA)과 같은 국제적인 탄소 규제는 제품 생산 시 탄소 비용을 부과하여 무탄소 전원의 중요성을 높입니다. 이는 일반적으로 기회 요인이지만, 규제 변화에 대한 적절한 대응이 이루어지지 않을 경우 리스크로 작용할 수 있습니다.
두산에너빌리티는 친원전 및 친재생에너지 정책에 전략적으로 부합하고 있지만, 정치적 결정의 본질적인 변동성(예: 탈원전 정책으로의 회귀)이나 예상보다 엄격한 탄소 규제는 장기적인 프로젝트의 실행 가능성과 재무 모델에 상당한 위험을 초래할 수 있습니다. 지리적 다변화와 다양한 청정에너지 기술(SMR, 수소, 풍력 등)에 걸친 사업 다각화는 이러한 정책 기반 위험을 완화하는 데 도움이 되지만, 완전히 제거할 수는 없습니다.
6.3. 시장 경쟁 및 사업 환경 리스크
기존 원전 수주의 성장 한계는 새로운 원전 프로젝트가 등장하더라도 전체적인 성장 잠재력을 제한할 수 있습니다. SMR 및 수소와 같은 신규 성장 분야는 상당한 선행 투자를 필요로 하며, 단기적으로는 실질적인 성과를 내기 어려울 수 있습니다.
회사는 가스터빈 부문에서 GE Vernova, Siemens, MHI와 같은 글로벌 강자들과 , SMR 제조 부문에서 다양한 국제 기업들과 치열한 경쟁에 직면해 있습니다. 또한, 전반적인 글로벌 경기 침체나 원자재 가격 변동과 같은 공급망 교란은 프로젝트 일정과 수익성에 영향을 미칠 수 있습니다.
두산에너빌리티는 핵심 사업 부문에서 매우 경쟁적인 글로벌 시장에서 운영되고 있습니다. 신규 성장 분야는 상당한 선행 투자를 필요로 하며 수익 실현까지 시간이 걸릴 수 있습니다. 주요 시장 위험은 회사가 기존의 글로벌 경쟁사들과의 경쟁에서 지속적으로 대규모의 수익성 있는 계약을 수주하고, 이러한 복잡한 프로젝트를 정해진 시간과 예산 내에 성공적으로 이행할 수 있는지 여부에 있습니다. 예상되는 신규 수주가 지연되거나 비용이 초과되거나, 또는 새로운 성장 분야에서 예상되는 주문을 확보하지 못할 경우 회사의 재무 궤적과 투자자 신뢰에 상당한 영향을 미칠 수 있습니다. 기술적 우위와 경쟁력 있는 가격을 유지하는 것이 매우 중요합니다.
7. 투자 의견 및 목표 주가 컨센서스
두산에너빌리티에 대한 증권사들의 분석은 전반적으로 긍정적이며, 다수의 증권사가 '매수' 의견을 유지하거나 상향 조정하고 목표 주가를 높이고 있습니다.
전반적인 컨센서스는 지난 6개월간 평균 목표 주가가 크게 상승하며 낙관적인 전망을 나타내고 있습니다. 이는 증권사들이 두산에너빌리티의 향후 방향성을 긍정적으로 평가하고 있음을 의미합니다.
애널리스트 커뮤니티는 두산에너빌리티의 전략적 변화를 긍정적으로 평가하고 있습니다. 목표 주가 상승은 SMR, 대형 원전, 수소, 해상풍력 등 신규 에너지 사업에서 예상되는 성장과 높은 수익성에 기반한 시장의 재평가를 반영합니다. 이는 애널리스트들이 회사의 미래 수익 창출 능력이 전통적인 중공업 부문의 과거 실적을 크게 뛰어넘을 것이라고 믿고 있음을 시사합니다. 그러나 이러한 강력한 시장 신뢰는 파이프라인에 있는 대규모의 복잡한 프로젝트를 성공적으로 실행할 것이라는 기대를 내포하고 있습니다. 중대한 지연, 비용 초과 또는 예상되는 미래 수주 확보 실패는 이러한 낙관적인 전망에 대한 빠른 재평가와 잠재적으로 부정적인 주가 반응으로 이어질 수 있습니다. 따라서 컨센서스는 긍정적이지만, 회사의 새로운 핵심 영역에서의 운영 성과에 크게 좌우됩니다.
8. 결론 및 제언
두산에너빌리티는 글로벌 에너지 전환이라는 거대한 흐름 속에서 전통적인 중공업 기업의 한계를 넘어 미래 에너지 솔루션 리더로 도약하고 있습니다. SMR, 수소, 해상풍력 등 무탄소 에너지원 중심의 사업 포트폴리오 재편은 회사의 장기적인 성장 동력을 확보하고, 변동성이 큰 기존 사업에 대한 의존도를 낮추는 전략적 선택입니다.
회사는 체코 원전 수주와 같은 대규모 해외 프로젝트를 통해 글로벌 시장에서의 입지를 강화하고 있으며, SMR 제조 기술 개발 및 수소 밸류체인 전반에 걸친 참여는 독보적인 경쟁 우위를 구축하는 기반이 되고 있습니다. 이러한 기술적 리더십과 정책적 지원과의 긴밀한 연계는 두산에너빌리티가 미래 에너지 시장의 핵심 주체로 자리매김할 수 있게 합니다.
다만, 공격적인 신규 사업 확장은 단기적인 재무적 부담(현금 흐름 악화, 부채 증가)을 동반하고 있습니다. 두산밥캣의 재고 문제와 대규모 설비 투자에 대한 자금 조달 및 효율적인 집행은 향후 재무 건전성 유지에 중요한 과제가 될 것입니다. 또한, 에너지 정책의 불확실성과 치열한 글로벌 시장 경쟁 환경은 지속적인 모니터링과 유연한 대응을 요구합니다.
종합적으로 볼 때, 두산에너빌리티는 미래 성장 잠재력이 매우 높은 기업으로 평가됩니다. 현재의 재무적 어려움은 장기적인 성장을 위한 투자 단계에서 나타나는 일시적인 현상으로 볼 수 있습니다. 투자자들은 단기적인 실적 변동보다는 회사의 전략적 전환이 성공적으로 이루어지고, 대규모 수주 프로젝트가 계획대로 진행되며, 신규 사업 부문에서 수익성이 가시화되는지 여부에 주목해야 합니다. 특히, SMR 및 수소 터빈과 같은 고마진 신기술의 상용화와 해외 시장에서의 추가적인 수주 성과는 회사의 기업 가치를 한 단계 더 높이는 결정적인 요인이 될 것입니다.
Disclaimer
: 본 리포트는 공개된 정보를 바탕으로 작성되었으며, 투자 권유를 목적으로 하지 않습니다. 모든 투자 결정과 그 결과는 투자자 본인에게 책임이 있습니다.